中通客车（000957）：黑暗终将过去，期待新能源黎明

    东北证券 刘军

    事件：公司发布 2017 年半年报，上半年实现营业收入 22.79 亿元，同比下降 42.42%，实现归母净利润 0.62 亿元，同比下降 78.90%.新能源客车销量下滑，毛利率承压是业绩低迷的主要原因。 受推广目录延迟公布、获得补贴标准提升、补贴退坡的影响， 上半年国内新能源客车整体销售 17952 辆， 同比下滑 47.14%，公司销售 3052 辆，同比下降 48.85%，基本与市场保持一致。财政补贴退坡严重，平均退坡水平达 50%，且获得补贴需要行驶 3 万公里以上，加大了公司的现金压力。由于公司新能源客车销量占比约为总销量的 50%，导致毛利率下滑 5.9%，拖累公司盈利能力。

    黎明前的黑暗即将过去， 盈利有望逐渐改善。 6 月公司销售新能源客车 2055 辆，占上半年销量的 67.3%，单月出现强烈反转趋势。 公司是新能源客车龙头企业，共有 93 款新能源车型入选工信部 2017 年前 6批新能源客车推广目录，公司上半年新能源客车销量即使下滑依然排名行业第一，显示出优秀的产品竞争力。 随着补贴目录和公司排产的逐步稳定，叠加下半年是政府采购客车的旺季，以及新能源汽车行业长期发展方向的不动摇， 短期公司盈利能力有望改善，中长期坚定看好新能源客车行业未来的成长发展。

    布局燃料电池打开成长空间， 出口业务有望贡献更多业绩。 2 月公司发布国内首台 9 米氢燃料电池客车， 成为国内少数具有燃料电池客车研发生产能力的公司。 8 月 25 日公司与俄罗斯哈巴罗夫斯克市的“五星”集团签订销售 200 辆公交客车协议，体现了品牌口碑与产品竞争力。上半年公司出口收入 5.26 亿元， 与 16 年出口收入持平，出口端有望维持稳健增长。

    投资评级：预计公司 2017-2019 年归母净利润分别为 4.56、 7.53、 10.34亿元， EPS 分别为 0.77、 1.27、 1.74 元， PE 分别为 13.62、 8.24、 6.01倍，首次覆盖，给予“增持”评级。

    风险提示： 新能源客车业务销售不及预期，单车成本下降不及预期。